副總裁的理財日誌

“ 複利是世界第八大奇蹟，不到必要的時候，別去打斷它 ”                                                                                              --- 查里曼格 最近有朋友問我，很多人說投資基金要 — 『 停利不停損 』 ，問我認為這是否正確 ? 在投資領域中有很多似是而非的說法，這也是其中的一個，而且是比較不容易很快理解的一個。 在解釋為何這個說法是否錯誤之前，我先問大家一個問題 : 你投資了兩檔基金，其中一檔基金 A 目前獲利 30% ，另一檔基金 B 目前虧損 30% ，假設你現在需要用錢必須賣掉其中一檔基金，請問你會選擇賣掉基金 A ？還是基金 B ？ 我相信多數人的答案會選擇賣掉基金 A ，沒錯吧！而且如果你去問你的理財顧問，相信得到的建議也大多也會是賣掉基金 A 。為何多數人會選擇賣掉基金 A 而不是基金 B 呢？因為這個選擇符合人性，我們看看下面的圖 這個圖告訴我們，當我們的投資有獲利或虧損時，我們的心理都可能會想要賣掉這個投資，獲利的時候我們會想實現這個獲利，因為我們想賣掉投資獲利了結，不想讓這個到手的獲利跑掉了。而虧損的時候，我們也可能會想賣掉，因為我們會擔心虧損可能會持續下去，如果沒有賣掉的話，可能會虧損更多。但問題是，同樣的獲利與虧損做比較時，我們會發現，獲利時賣掉的機率會更高(上圖右邊的部分)，因為這是人性，我們的大腦會很自然地告訴自己，先去實現這個獲利，至於虧損的部分，只要沒有賣掉，這個虧損就不會真的實現，將來或許還會漲上來，這樣就沒有虧損了。所以人們通常會太早賣掉獲利的投資，而持有虧損的投資太久的時間，所以很多人投資到後來，手上持有的大多是虧損的投資，因為獲利的早就都賣掉了！     好，瞭解這一點之後，我們現在回到主題， 『 停利不停損 』這個說法到底對不對？ l   符合人性，但卻是錯誤的 我們知道，賣掉賺錢的投資而保留虧損的投資是符合人性的想法，這也是 『 停利不停損 』很容易被人們所接受的原因。但符合人性不表示就是對的事情，在投資上這點特別明顯，成功的投資往往就是需要違背人性的直覺想法，所以要成為成功的投資是很不容易的。『停利不停損』的

"反過來想 ，永遠要先反過來想(Invert, always invert.)"                                                                                                                   ---查里曼格 最近又重新看 " 窮查理的普通常識 (Poor Charlie's Almanack)" 這本書，看這本書需要慢慢的看，看一小段之後靜下來思考一下再繼續看，每次看這本書都會有新的體會，今天來分享書中提到查里曼格第一次去做學校畢業演講的內容，這是 1986 年曼格受邀去洛杉磯哈佛西湖學校給畢業學生做的演講，曼格的演講題目很特別 --- 『如何讓自己的生活悲慘』 為什麼要選這個很奇特的題目呢 ? 一般都會是 --- 如何獲得成功或幸福的人生這類的題目才會比較受歡迎，不是嗎 ? 曼格對學生提到，因為這是他第一次的畢業演講，所以他參考了過去他所參加過的 20 次畢業演講，他回想哪一場畢業演講是他認為最受學生歡迎的，他認為是一場由強尼卡森所主講的，那次強尼卡森分享了保證獲得悲慘人生的卡森藥方，卡森說他無法告訴畢業生如何才能夠得到人生的幸福，但他能根據個人經驗，告訴學生如何保證自己過上悲慘的人生，於是曼格說他想效仿卡森，但提出不同的藥方，告訴畢業生保證獲得悲慘人生的方法，當然，這個意思就是告訴畢業生千萬不要犯下這些錯誤 以下就是曼格提出的四帖 ( 必失敗 ) 藥方 : 要反覆無常，不要虔誠的做你正在做的事 盡可能從你自身的經驗獲得知識，而盡量別從其他人的成功或失敗經驗中廣泛的吸取教訓 當你在人生戰場中遭遇第一次，第二次或者第三次挫折時，就意志消沉，從此一蹶不振吧 ! 我小時候曾經有人告訴我一個鄉下人的故事，曾經有個鄉下人說 : 我只想知道我將來會死在什麼地方，這樣我就可以永遠不要去那裏。你可以跟大多數人一樣，嘲笑這個鄉下人的無知 我相信這一定是場非常精采的演講，充滿著一位智者的寶貴智慧，只是不知道當時的學生能夠吸收多少 ? 不過這也引起我的一個想法，下次我受邀去演講的時候，我就來講 --- 『如何讓自己的投資失敗』這個題目，同時我也很想知道邀請單位看

在台灣，媒體都比較喜歡談論單一股票 / 基金，很少有媒體會去談論投資組合的話題，但其實多數民眾需要的是一個適合的投資組合，而不是某個金融產品 。 只要投資組合做對了，投資上的問題就不會太大，但實務上我們也看到，台灣多數民眾的投資組合是錯誤的。 在建立投資組合的時候，美國股市的重要性是不可忽視的，主要原因有兩點 : 1.      美國股市是全球市值最大的 : 下圖是比較全球股市在 1900 年初期與現在 (2019) 全球各主要股市市值的佔比，從右圖可以看到，現在美國股市的規模大概佔全球股市一半左右，用最簡單的數學來看，美國股市也應該佔你的股票投資一半左右的比例，就算你很看壞美國股市未來的表現，這個市場都不應該低於你股票資產的三成。檢視一下你在美國股市的投資比重有超過你股票資產的 1/3 嗎 ? 我想多數人的答案應該都是否定的。 2.      美國股市是可預測性最高的股市 : 這裡說的 " 可預測性 " 並不是說我們會知道明年或後年股市的報酬率會是多少 ? 股市是一種機率的活動，當我們投資股票的時候，我們需要知道獲利的機率是高 ? 還是低 ? 人們常說投資股票要長期投資，那是因為長期持有股市獲利的機率是較高的，例如從下圖可以看到，從 1928 年至今，如果你持有美國股市 1 年的時候，你獲利的機率是 73% ，持有 3 年是 83% ，持有 5 年是 88% ，持有 10 年是 94% ，持有超過 20 年，獲利的機率是 100% 。因為股市具有這樣長期獲利機率上升的趨勢，我們才能夠做長期的規劃，但並不是所有的股市都具備這樣的特性，例如很多新興市場國家的股市，因為政治上的不穩定或股市規模太小，就沒有這樣清楚的關係 。所以 ，想要有長期穩定的投資報酬 ，你的投資組合中就不可缺少美國股市 。

上週利用了一些時間讀了 --- 從本能交易到紀律交易 (Big Mistakes) 這本書，作者是我個人很喜歡的財經部落格 TheIrrelevant Investors 的版主 Michael Batnick ，本書列舉了從傑西李佛摩，到班傑明葛拉漢，到巴菲特與查里曼格等 15 位世界頂尖的投資專家曾經失敗的故事。失敗為成功之母，這句話在投資領域中更為寶貴，失敗的投資故事比成功的投資故事更具有參考價值，但市面上講述投資失敗的故事是很少的，因為出版商會認為這類的書籍不會吸引人，這點從本書的中譯本書名就可以看出，從書名你完全不會感覺到這是一本講述失敗故事的書籍，這點其實很可惜。 本書講述 15 位頂尖投資專家曾經犯過的錯誤，每一個故事讀起來都很容易閱讀，沒有複雜的財經公式或名詞，故事雖然很簡單，但背後所代表的含意卻很重要，而且往往並不容易一下子就搞懂，每讀完一篇故事之後最好能夠在靜下來思考一下這篇故事所隱含的意義，而且這些失敗往往都跟 『 行為 』有關，跟『聰明才智』沒有太多關係，也算是一本用故事講述『投資行為』的書籍。多從這點來思考， 相信讀者更能夠從這些故事中獲得寶貴的經驗，否則你可能讀完之後只知道每個人都曾經失敗過，如此而已。 本書雖然描述了 15 位頂尖專家的故事，但卻有 16 個章節，最後一個章節作者寫的是自己的故事，這個章節有點像是作者自己的反思，他描述了自己曾經犯過的許多投資上的錯誤，並且如何從這些錯誤中學習成長。最精采的部分是他描述求職的過程，作者從學校剛畢業的頭幾年，求職一直不順利，雖然他很喜歡投資研究的工作，但始終無法順利在這個領域找到個像樣的職務，但他在關鍵的時刻把握住機會，終於獲得了自己最喜愛的工作，更重要的是能夠跟自己最喜歡的人一起工作，這段故事很奇特而且精彩，值得年輕讀者借鏡與思考，如何把握住機會，跟自己喜愛 ( 或尊敬 ) 的人一起工作，並做自己喜愛的事情，應該是很多人夢寐以求的事情。 我個人很願意推薦這本書，作者的部落格文章也是我很喜愛的，絕對值得你的時間。

"首要原則 ， 不要造成傷害 (First, do no harm)"                                                                 ---希波克拉底誓言 (Hippocratic) 這幾天跟幾位投資人聊到近期在金融機構熱賣的單一海外債券產品，許多喜歡購買單一海外債券的人都有一種想法(迷思) : 持有單一的海外債券，除了能夠享受到固定的配息之外，如果短期債券的價格下跌，只要持有到期，就能夠拿回本金。聽起來很棒，不是嗎 ? 能夠固定領到較高的配息 ( 通常都比存款利息高 ) ，持有到期還能夠保本，真是太完美了，所以難怪會在金融機構熱賣。 其實通常金融機構熱賣的產品都不像投資人想像中的那麼美好，單一海外債券也不例外，購買這種商品的投資人忽略幾個重要的點 : 1. 投資風險依然是存在的 持有單一債券的投資人依然要面對債券的各種風險，如利率風險，信用風險，違約風險，通貨膨脹風險 ..... 等等，這些風險並不會因為持有單一海外債券而消失，甚至風險更高。至於到期拿回本金，如果你買的是長年期的債券，當你在多年後拿回本金時 ( 假設沒有違約的情況 ) ，你的本金也會被通貨膨脹侵蝕掉。美國知名財經專家 Cliff Asness 在財務分析期刊 ( Financial Analysts Journal) 裡面一篇文章 — 我 ( 對投資產業 ) 的十大眼中釘 (My Top Ten Peeves) ，當中的第十點他就批評很多理財顧問錯誤的告訴客戶 : 投資單一債券比投資債券基金更好 他在文章中說到 : “ 債券基金是很多債券所組成的，每天根據當天所持有的債券價格報價，一個債券的組合怎麼可能比其所持有的單一債券更糟呢 ? 這在邏輯上是不通的。另外，持有單一債券到期並拿回本金，這一點雖然表現上看起來很有價值，但是實際上卻不是如此 ” 2. 成本不透明 對投資人而言，債券的買賣就像是在黑箱中操作，外界無法清楚的看出買賣的真實價格，這一點對於投資人是很不利的。有些金融機構會宣稱購買單一海外債券不需要另外手續費，但我們都知道，金融機構不可能做賠本的生意，那麼利潤從何而來呢 ? 答案就是買賣之間的價差，這就好像我們去銀行買賣外匯

最近我經常在演講的時候都會有人問到：指數型基金 ( 或被動式投資 ) 的盛行是不是會造成股市的泡沫 ? 或是助漲助跌，造成股市的震盪幅度加大 ? 每次聽到這樣的問題，我心裡一則以喜，一則以憂，可喜的是開始有更多人關注到指數型基金 ( 或被動式投資 ) ，憂的是台灣的投資人都還只有很少數的人享受到指數型基金 ( 或被動式投資 ) 的好處，卻已經開始要面對種種奇怪的說法，混淆事情的真相。 其實對於指數型基金的種種說法 ( 或指控 ) 並不是現在才開始，只是最近幾年比較密集的受到關注(或攻擊)，美國 ETF 專家 Eric Balchunas 在推特上提到，早在半世紀之前的 1975 年，當第一支指數型基金問世的時候，當時美國 Chase 銀行的人就寫信給華爾街日報的編輯，信中提到： “ 指數型基金的問世將會導致市場變得更沒有效率，股價只會成為流入指數型基金的金錢的分配所造成的結果，而不會反應該公司的投資前景，這樣一來市場的效率將會死亡 ” Worrying about index funds is literally as old as index funds themselves. Here's a letter to the editor in WSJ from 1975 from the director of research at Chase. Pretty much same thing Burry said yesterday.. pic.twitter.com/k28ukn6gns — Eric Balchunas (@EricBalchunas) September 4, 2019 即使1975年的時候指數型基金規模小的可憐，依然受到業界的如此攻擊，現在指數型基金的規模已經不可同日而語了，自然受攻擊的程度就更為猛烈，三天兩頭就可以看到財經媒體上出現 宣稱指數型基金會造成股市的泡沫或加劇市場的震盪之類的文章。例如這幾天在彭博資訊社(Bloomberg)就有 一篇文章 說:大賣空這本書裡面提到的英雄人物(意思是其準確"預測"金融海嘯)Michael Burry指出--指數型基金就像是次級房貸的衍生性金融商品一樣(糟糕) ，昨天我看到很多人都在傳這篇文章 ，把指數型基金講

" 我最想知道就是哪個地方會讓我死亡，然後我就永遠不要去那裏 "                                                                                       --- 查里曼格 (Charlie Munger) 巴菲特有個名言：投資的第一個原則就是 -- 永遠不要失去你的資金。第二個原則就是 -- 永遠不要忘記第一個原則。剛開始看到這些話的時候，相信有人一定會想：投資怎麼可能不會賠錢 ? 即使連巴菲特自己買的股票也經常會有賠錢的情況啊，更何況是一般散戶投資人 ! 其實這是誤解了巴菲特的意思，巴菲特真正的意思是說 -- 不要讓你的資金永久的消失。如果你投資股票，因為市場的短期波動造成帳面上的虧損，只要你沒有賣掉，等一段時間之後股價回升，這樣你的這筆投資並沒有真正的虧損，所以巴菲特自己的投資雖然也會短期出現虧損的現象，但因為他是長期投資，所以能夠等到股價的回升 ，並沒有永久的失去資金 。 當然，股價也有可能沒有回升甚至成為壁紙，這樣你的資金就可能永遠的失去，等再久都沒有用，這就是巴菲特所說的意思 --永久 失去了你的資金。因此這也是為什麼巴菲特並不建議散戶投資人去投資單一股票，而應該去投資一籃子的指數，因為購買單一股票的話，永久失去資金的可能性當然高於一籃子股票。 根據巴菲特的這個原則，還有哪些金融投資是可能會永久失去你的資金的呢 ? 例如： 1. 外匯保證金 2. 融資買股票 3. 權證交易 4. 期貨交易 5. 選擇權交易 上述這些交易都可能會讓你永久的失去資金，也是查里曼格所說的會讓人死亡的地方，所以這些金融交易行為都是你應該避免的喔 ! 圖片來源: Visual Capitalist

亞馬遜 (Amazon) 的創辦人 貝佐斯曾經問巴菲特 : 貝佐斯 : 你的投資理念與方法都非常的簡單易懂，就是買進指數然後就放著不動，讓時間幫投資人獲利，這麼簡單的方法為何卻很少人會真的採用 ? 巴菲特 : 因為很少人願意慢慢變有錢，多數人都只想要快速獲利 沒錯，我們從 Google Trend 的比較圖可以看到， ” 快速賺錢 ” 的關鍵字搜尋量遠遠高於 ” 慢慢有錢 ” 的搜尋量 ( 基本上這個關鍵字幾乎沒有搜尋量 ) ，其實不只是投資賺錢，在很多領域上，大家都想要找到快速成功的捷徑，網路上當然也就充斥著各種教人快速成功的捷徑或方法。 但是成功 ( 投資賺錢當然也是 ) 需要的是耐心與努力，快速致富 ( 或成功 ) 的方法最終往往只會導致失敗。知名部落格 SETH’S BLOG 的一篇文章 —“ 停止追逐捷徑 ” 說得很好 : “ 對某些人來說，他們往往認為對於個人理財、減肥、行銷、建立人際關係、學習新知識等等，尋找快速成功地的捷徑似乎是個可行的方法。但其實他們不知道，這些所謂的 『神奇、 快速、無風險、毫不費力的秘密 』 ，其實可能讓人付出更大的代價。如果一個快捷方式真的能夠成功的話，那麼這些方法就不會是捷徑，而會是標準的方法，不是嗎 ? 捷徑不是創新，也不是一條通往成功的直接道路。上述這些事項的成功，都是需要長時間的努力，承擔適當的風險和敏銳的洞察能力。如果你沒有時間和精力去做正確的事情，那麼你可能更承擔不起一旦你發現捷徑只是一個陷阱之後所需要付出的代價。 ”