副總裁的理財日誌

我們提到投資，通常都會關注經濟面的變化，較少會關注這個產業本身的一些變化，但是產業的變化對於市場同樣會有不可忽視的影響，這也是為何有時候經濟的基本面情況好像跟過去某個時刻很接近，但市場的表現卻截然不同的原因。 今天我們就來看看資產管理這個行業近年來有哪些重要的改變     1.      機構法人取代散戶為市場的主要參與者 1952 年美國馬可維茲教授發表了一篇名為 ” 投資組合選擇 (Portfolio Selection)” 的論文，他在論文中展示了投資組合如何降低投資風險，從下圖可以看到，當投資組合中的股票數量增加的時候 ( 橫軸 ) ，投資組合的風險 ( 縱軸 ) 能夠下降，這個觀念雖然很好，但是當時民眾主要還是直接購買股票，根據歷史資料，當時有參與股市投資的美國民眾平均持有的股票數量是 2 檔股票，有一半的投資人僅持有 1 檔股票，持有超過 10 檔股票的民眾僅有 0.35% 之多 !  資料來源: Vanguard 從上世紀 80 年代開始，共同基金漸漸盛行，投資組合的觀念受到更多人的歡迎， 1980 年的時候，民眾透過共同基金持有股市的比率只有 6.2% ，到了 2018 年底這個數據已經提升到了 43.1% ，機構法人已經取代散戶投資人漸漸成為股市主要的參與者，現今美國股市每天的交易量有 98% 是由機構法人 ( 共同基金、避險基金、量化交易者等 ) 所創造出來的。 這個現象其實也解釋了為何現在基金經理人要打敗大盤是越來越困難，過去因為市場上的參與者中有很多是資源較少、訊息較差的散戶投資人，因此基金經理人靠著訊息資源的優勢，很容易就可以創造較高的投資績效，這叫好像當職業高爾夫球選手與業餘選手一起比賽時，自然職業選手能夠取得較好的成績。但是當散戶漸漸退場，市場上主要都是職業選手時，這些職業選手要擊敗對手，難度就會越來越高了。 2.       投資費用漸漸趨近於零且改變了投資人的行為 近年來大家越來越常在媒體上聽到 『 被動式投資 』 的名詞 ( 通常指的是 ETF 產品 ) ，因為相對於 『 主動式投資 』 ( 指的是共同基金 ) 來說，現在投資人更青睞於投...

最近我經常在演講的時候都會有人問到：指數型基金 ( 或被動式投資 ) 的盛行是不是會造成股市的泡沫 ? 或是助漲助跌，造成股市的震盪幅度加大 ? 每次聽到這樣的問題，我心裡一則以喜，一則以憂，可喜的是開始有更多人關注到指數型基金 ( 或被動式投資 ) ，憂的是台灣的投資人都還只有很少數的人享受到指數型基金 ( 或被動式投資 ) 的好處，卻已經開始要面對種種奇怪的說法，混淆事情的真相。 其實對於指數型基金的種種說法 ( 或指控 ) 並不是現在才開始，只是最近幾年比較密集的受到關注(或攻擊)，美國 ETF 專家 Eric Balchunas 在推特上提到，早在半世紀之前的 1975 年，當第一支指數型基金問世的時候，當時美國 Chase 銀行的人就寫信給華爾街日報的編輯，信中提到： “ 指數型基金的問世將會導致市場變得更沒有效率，股價只會成為流入指數型基金的金錢的分配所造成的結果，而不會反應該公司的投資前景，這樣一來市場的效率將會死亡 ” Worrying about index funds is literally as old as index funds themselves. Here's a letter to the editor in WSJ from 1975 from the director of research at Chase. Pretty much same thing Burry said yesterday.. pic.twitter.com/k28ukn6gns — Eric Balchunas (@EricBalchunas) September 4, 2019 即使1975年的時候指數型基金規模小的可憐，依然受到業界的如此攻擊，現在指數型基金的規模已經不可同日而語了，自然受攻擊的程度就更為猛烈，三天兩頭就可以看到財經媒體上出現 宣稱指數型基金會造成股市的泡沫或加劇市場的震盪之類的文章。例如這幾天在彭博資訊社(Bloomberg)就有 一篇文章 說:大賣空這本書裡面提到的英雄人物(意思是其準確"預測"金融海嘯)Michael Burry指出--指數型基金就像是次級房貸的衍生性金融商品一樣(糟糕) ，昨天我看到很多人都在傳這篇文章 ，把指數型基金講...

過去我在銀行從事財富管理的業務時，心中總是有一個疑問，那就是 : 為什麼我們多數的客戶買基金都無法獲利 ? 是的! 不用懷疑，真的是多數的客戶，而且應該是每家銀行都是如此，而且我相信 ， 如果政府要求所有銀行公布客戶虧損的人數與比例 ， 可能大家會被數據嚇到從此都不敢再買基金了 ! 所有的銀行投資人都被教育，如果要獲得更好的投資報酬，就必須買投資產品，但結果不僅沒有獲得更好的報酬，反而虧損的更多 ! 這就好像民眾身體不舒服去看醫生，期待醫生開了藥之後病情會改善，結果吃了藥之後身體的不舒服不僅沒有改善反而病情更加嚴重 ! 為何會如此呢 ? 問題可能就出在 ” 藥 ” 本身，隨著行為財務學的研究不斷的發展，上述的問題漸漸獲得了合理的解釋與證實，現在民眾在金融機構所購買的投資產品，幾乎都是 ” 主動式基金 ” ，而 ” 主動式基金 ” 本身就會讓民眾難以獲利。這是什麼意思呢 ? 首先， ” 主動式基金 ” 的概念是收取民眾一筆不小的管理費，然後希望藉由 ” 專業 ” 的投資管理技巧，幫民眾創造出 ( 比大盤指數 ) 更好的投資報酬率。理論上來說是很完美，但實際的情況卻是，絕大多數的 ” 主動式基金 ” 在扣除管理費用之後，都無法創造出 ( 比大盤指數 ) 更好的投資報酬率。即使有非常少數的 ” 主動式基金 ” 的確能夠創造出較好的績效，但是投資人要在投資前挑選出這種基金卻是非常非常的困難。 但問題還不僅僅如此，即使你真的 ” 運氣 ” 很好的挑到了未來績效能夠表現更好的基金，你依然可能還是無法獲利，為什麼呢 ? 原因在於，這些長期績效表現好的基金，並不是隨時績效都表現得很好，更長的情況是，短期的時候經常都是績效不好的，這導致人們更難長期去持有這種基金，往往在績效好轉之前投資人就已經放棄了這個基金，造成你即使看的到你也吃不到的現象。 財經部落格 Behaviouarl Investment 的一篇文章 The (Other) Problem with Active Management 指出，像有一個長期績效表現很好的 ” 主動式基金 ” ，在 2007 年之前的 20 年期間，這檔基金創造出平均每年 15% 的投資報酬率，比其相對應的指數平均每年 10.9% 高出許多，那麼投資這檔基金的投資人應該是獲利很高的，對吧 ?錯!實際並...

相信很多人都知道巴菲特著名的 ” 百萬美元賭注 ” 事件，如果你還不清楚這個事情的話，你可參考我過去分享過的幾篇文章 ( 這裡 , 這裡 ) ，這個賭注是 10 年前巴菲特與一名避險基金經理人泰德 (Ted Seides) 的賭注，雖然到今年底賭注的時間才會到期，但是巴菲特幾乎可以肯定會贏得這場賭注，而且那位避險基金經理人泰德也已經公開承認了自己的失敗。雖然巴菲特已經跟世人證明了聰明如避險基金都很難擊敗指數，原因在於其高昂的管理費用，但是依然還是有避險基金界的人不服氣，想跟巴菲特再賭一次 10 年的百萬賭注，但巴菲特說 :” 我想我已經很清楚地跟世人證明了我的想法，而且如果我再接受下一個 10 年的賭注，到時候我已經快接近 100 歲了，我並不認為我適合再這麼做。 ” 沒錯，巴菲特已經清楚的告訴了我們，在投資領域中，簡單 ( 的策略 ) 往往能夠擊敗複雜 ( 的策略 ) ，便宜 ( 的管理費用 ) 也往往能夠擊敗昂貴 ( 的管理費用 ) ，這點在這場百萬美元的賭注中已經給我們提供了寶貴的經驗。雖然巴菲特的百萬美元賭注即將結束了，但是這場賭注有很多值得思考的地方，知名財經部落格 Abnormal Return 就在一篇文章中詢問其他的部落客們一個很有意思的問題 : “ 假如巴菲特再提供一次百萬美元的 10 年賭注，他這次依然選擇美國標準普爾 500 指數，如果是你跟他打賭，請問你會選擇什麼策略 ? 為什麼 ?” 這是一個很好的問題，能夠幫助我們去思考未來 10 年你的投資邏輯是什麼 ? 為什麼你認為這樣的投資策略能夠勝過美國標準普爾 500 指數 ? 是很值得思考的問題，下面我就分享我比較喜歡的幾個部落客的回答，同時在文章最後我也會分享我自己的想法。 湯姆 (Tom Brakke) “ 在美國股市現在這麼高的股價情況下，我並不怎麼看好標準普爾 500 指數未來 10 年的前景，如果未來 10 年存款的績效比股票指數好我都不會覺得是很奇怪的事情，所以我會認為避險基金的表現在未來 10 年會比股票指數好，當然，我會去選擇那種跟股市連動性較低的避險基金 ” 。 大衛 (David Merket) “ 如果是我，我會選擇傳統的價值型股票，因為價值型股票過去這幾年的股價是偏低的，但如果還是避險基金與指數做比較，我還...

" 小孩子所說的話往往是最有意思的訊息 , 因為他們只說他們所了解的 "                                                           --- 馬克吐溫 (Mark Twain) 人們討厭不確定的未來 , 所以總是會想去尋找一些方法或一些跡象去預測市場的漲跌 , 當我們看越多的財經訊息時 , 就越會有去猜測市場漲跌的想法與衝動 , 這種想法是很正常的心理 , 但卻是很危險的 , 看看下面這兩張圖 , 第一張圖顯示的是美國道瓊工業指數從 1950 年至今的 30 天標準差 , 當數值越大的時候 , 表示股市的漲跌幅度越大 , 圖上的綠點與紅點分別代表的是過去這段期間漲幅與跌幅最大的 25 次 , 從圖上你會發現到一件很有趣的事情 , 那就是漲幅最大的時候與跌幅最大的時候常常相隔的時間都很短 , 也就是說 , 當你去猜測市場漲跌的時候 , 即使你真的躲過了市場的大跌 , 但往往也會錯失了市場的大漲 , 或者即使你真的猜對了市場的大漲 , 享受到賺錢的樂趣 , 但也必須同時去面對市場的大跌 , 承擔看到虧損的痛苦 , 所以 , 這麼做是否真的值得呢 ? 下面第二張圖也很有意思 , 這是告訴我們股市的上漲與下跌幅度如果都相同的話 , 彼此其實不會完全抵銷的 , 最終你的錢都會變少 , 假設你一開始有 1 元 , 如果每天上漲 1%, 然後隔天下跌 1%, 如此循環下去 , 你的錢會漸漸變少了 ( 灰色線 ), 只是可以撐比較久 , 如果上漲與下跌的幅度增加到 5%, 則你的錢變少的速度就加快許多 ( 黑色線 ), 如果上漲與下跌的幅度再增加到了 10%, 則經過大約 900 天以後 , 你的錢就流失了 99%! 這張圖跟我前幾天所說的高槓桿的 ETF 產品有關 , 這類的 ETF 產品都會有這種特性 , 美國主管機關最近剛批准了一個四倍槓桿的 ETF 產品 , 將 ETF 的槓桿倍數又往上提升了一級 ,...

" 會害死你的通常都不是那些你不懂的事情， 而是那些你認為你懂但實際卻不是如此的事情 "                                                             --- 馬克吐溫 (Mark Twain) 想一想下列的說明 : " 這個玩法很簡單， 你如果認為是 大（上漲） 就買大（上漲） ， 反之， 你如果認為是小（下跌） ． 就買小（下跌）， 只要你對於未來發生的事件判斷正確， 你就可以用低成本換取高報酬， 即使判斷錯了， 你最大的損失也只是投入的金額而已！ " 請問你認為上述這是在描述什麼活動呢？ 你可能認為這是在講一個賭博的遊戲， 沒錯， 很多賭場的遊戲都可以用上述的這段話來說明， 例如賭大小 , 賭單雙 ... 等等， 你也可能認為這是在講買彩券， 也沒錯， 例如運動彩券， 完全適用上述的講法， 但這同時也是很多媒體在推薦投資人買 認股權證的廣告詞！ 媒體或金融機構喜歡將認股權證包裝成可以快速獲利， 甚至是窮人， 年輕人翻身的工具， 包括近年來國內幾家投信開始喜歡發行正向， 反向多倍數槓桿 ETF， 也有類似的情況， 這些金融產品的行銷台詞都是強調看對了就可以快速賺大錢， 只告訴你好的一面， 這就好像多年前有個知名的彩券廣告詞 :" 喜歡嗎 ? 爸爸買給你 !" 讓人們做著發財的白日夢， 但廣告不會告訴你， 其實大多數的購買彩券者都是賠錢的， 所以彩券在國外也被稱為 -- 窮人的稅金 ! 而認股權證或高槓桿的 ETF 也有類似的問題， 多數的參與者都會是賠錢的， 用簡單的數學就可以解釋這個原因了， 舉例來說， 假設第一天的股票指數為 100， 第二天上漲到 110， 第三天又跌回到 100， 如果你買的是單純的指數， 此時你不賺不賠， 但如果你買的是正向 2 倍數的 ETF， 第二天股市上漲時你的 ETF 價值是 120， 第三天則跌到了 98.2， 低於 100， 因為你是從更...