副總裁的理財日誌

1月是很多金融機構發表當年投資預測的時候,今天我所分享的週末閱讀就是其中的一篇,這是Madison Avenue Securities金融機構的投資長Bob Seawright所寫的 2014年市場預測報告 , Bob Seawright自己也有經營一個財經部落格 Above the Market ,文章內容頗受好評,是點閱率很高的部落格,今天我們就來閱讀他的市場預測報告 報告中的第一個部分先回顧2013年的市場情況,Bob提到,若單純從結果來看,2013年的贏家就是採取一種簡單但是卻風險很高的投資方法:只投資股票,沒有債券,沒有放空,沒有避險,集中投資,雖然事後來看這是去年的贏家,但顯然這種投資方式是不值得鼓勵的 報告中的第二部分比較特別,Bob花了很多的篇幅提到,投資人該怎麼正確認識"市場預測"這種東西!他提到有很多研究都證明,財經分析師市場預測其實都跟最近發生的事情有很高的相關性,例如研究發現,如果過去幾個月美國殖利率上升,那麼多數的分析師就會預測未來的殖利率走勢也會是上升的,反之亦然,換句話說,財經分析師的"預測"其實大部分只是告訴我們 過去發生了什麼事情,而不是未來將會發生什麼事情 !對於未來將發生的事情,財經分析師也是沒有水晶球的,而且可能會錯的離譜,例如他舉知名的債券天王葛羅斯(Bill Gross)在2012年底所做的2013年市場預測,葛羅斯當時說有三個預測他是很有把握的(fearless forecasts):股票與債券的投資報酬率低於5%,美國失業率維持在7.5%或以上,金價上升,結果顯示這是三個非常糟糕的預測! 那既然所謂專家的市場預測準確率如此低,那麼為何還要花時間去做市場預測呢?Bob認為重點在於這個思考的過程,每個人都能夠在思考市場預測的過程學習到很多東西(這點跟 Byron Wien 的看法是一樣的,當然另外還有一點他沒有提到的,我認為是因為客戶需要,有需求自然就會有供給,不是嗎),所以他還是提出他對於2014年投資市場的看法,顯然他對於今年的美國股市看法是偏保守的,他提出幾點理由: 從很多指標來衡量,美國股市都已經不便宜了 從歷史角度來看,美國股市這波的多頭走勢太長沒有出現回檔現象,這是很不正常的...

隨著日本安倍經濟學逐漸獲得不錯的成果,日本的股市似乎也有不錯的支撐,看好日本股市未來前景的分析師也越來越多(例如 這裡 ),從基金經理人整體的持股來看的話,日本的持股比率仍然是偏低很多的(下圖),所以如果未來日本股市持續上漲的話,持股偏低的基金勢必需要加碼日本股市,資金的動能應該不是問題

資料來源: Sober Look 在安倍經濟學的強力運作之下,日本似乎取得了不錯的成果,通貨膨脹率已經有了明顯的上升(上圖),今年以來股市也上揚了43%,目前為止算是打了一場漂亮的仗,如果未來日幣的匯率能夠維持在100日圓以上(貶值),相信效果會更好

日經指數走勢圖,Bloomberg 日本股市在經過兩個月暑假的休整之後,本月開始又重新悄悄的回到上升的趨勢(上圖),上週五的日經指數收盤為14,742點,根據 華爾街日報 的說法,若日經指數站上 14,934點 就代表日本股票市場又開始進入多頭的階段了,這個情況應該很快就會看到了!

資料來源: Dr. Ed's Blog 經過了七,八兩個月炎熱的夏天,已開發國家大多迎來了經濟上的好消息,之前我 曾經提到過 ,美國,歐洲與日本的8月份PMI指數都顯示經濟好轉的現象,知名財經分析師Dr. Ed Yardeni最近也指出,經濟合作與發展組織(OECD)的領先指標(leading indicators)也顯示,已開發國家中的美國,歐洲與日本的經濟表現呈現好轉(上圖),而經濟表現比較落後的已開發國家是屬於大宗物資生產國的加拿大與澳洲,另外金磚四國(BRIC)方面,OECD的領先指標仍呈現下滑走勢(下圖),其中,巴西與印度的經濟表現更是落後於中國與俄羅斯 經濟合作與發展組織(OECD)領先指標(leading indicators)的詳細數據可以在 這裡 查到

資料來源: Business Insider 昨天我提到全球剛剛公布的PMI指數,大多傳來好消息,德意志銀行(Deutsche Bank)繪製了一個圖表讓我們可以很清楚的看到全球幾個主要國家的PMI指數情況,上圖的橫軸是過去3個月的PMI指數平均值,縱軸是8月份最新的PMI指數,落在虛線以上的國家代表的是經濟活動是在擴張的,虛線以下表示經濟活動是衰退的(有俄羅斯,巴西與印度) 另外,我昨天也提到過,大多數的歐洲國家PMI指數都是好轉的,顯示歐洲的經濟真的已經改善了,這點從下圖可以看得更加清楚,甚至連原先經濟最弱的希臘,其PMI指數也上升到快接近50了 歐洲國家PMI指數,資料來源:Sober Look 最後,還值得一提的是日本,日本的PMI指數表現也是不錯的,但是日本最令人關注的是通貨膨脹率,因為這是安倍經濟學最主要希望達成的目標,從日本最新的CPI數字來看,安倍經濟學似乎已經取得了不錯的成果,CPI數字已經達到 2009年以來的新高 ! 日本CPI數據走勢圖,資料來源: Sober Look

日圓匯價無疑是現在全球金融市場關注的重點,最近日圓匯價的跌跌不休也造成了全球金融市場的動盪,昨天跌破95收在94.31美元(上圖),日圓匯價也牽動著美國股市的表現,從下面的比較圖我們可以清楚看到,從去年的11月開始,日圓匯價與美國股市的走勢有著密切的關連性! 美國S&P500指數與日圓匯率過去一年的走勢圖, 資料來源: Bespoke Investment Group

日經225指數今年走勢圖, Bloomberg 今年以來的日本股市真是充分展現了股市高風險高報酬的特性,隨著昨天日本股市又大跌了6.35%, 彭博資訊社(Bloomberg) 稱日本股市已經進入了 空頭的走勢 (根據定義,當股市從高點下跌超過20%,表示進入了空頭市場),才幾個月之前,日本股市還是一片看好,股市似乎只會一直上漲,結果現在卻已經是空頭市場了! 接下來投資人該怎麼看待日本市場呢?當然,一如往常,看好與看壞的都有,盡管日本股市進入了空頭, 野村證券 依然調高年底的股市預測值,從原本的16,000點調高到 18,000點 ,調高的原因主要有兩個: 企業獲利上升 全球股市的P/E ratio上升 如果野村證券的看法是正確的,那表示現在進場到年底將會有45%的獲利! 當然,看衰日本的人也依然是相當多,知名財經部落格 Pragmatic apitalism 認為,今年以來的日本市場根本就是個 龐式騙局(ponzi) ,而大宗商品專家Jim Rogers最近 接受訪問時也說 :"日本市場將會以悲劇收場,當人們將來回過頭來看這段歷史時,就會知道,是 安倍經濟學將日本給搞垮的 ,安倍經濟學無論是短期或是長期都不會成功!",甚至有人認為,日本現在的做法將會導致 下一個全球金融危機 ! 另外,Jim Rogers也提到他對中國的看法,他是市場上長期最看好中國的西方投資專家,雖然他依然表示維持對中國看好的想法,但他說:唯一能夠打破中國奇蹟的可能就是 "水資源" ,如果中國的水資源用盡時,那麼中國奇蹟就結束了! 安倍經濟學能不能成功?沒有人知道,但最近日本市場的變動給投資人一個清楚的教訓,沒有市場會是永遠都上漲的,做好資產配置分散風險才是能夠安心睡覺的投資策略! 日經指數與S&P500指數走勢圖, 資料來源: Dr. Ed's Blog

債券天王 Jeffry Gundlach 可說是近年來媒體上最熱門的財經人士之一,因為他之前的幾個預測都十分的準確,他最新的市場報告已經出爐(完整投影片看 這裡 ),趕快來看一下他是怎麼說的: 關於全球經濟成長:全球主要地區的GDP成長預測值都下修,唯一調高的只有日本 關於日本:他仍然認為日圓匯價正朝著200日圓前進,日本股市今年的高點應該已經看到了 關於歐洲:經濟成長依然十分困難 關於美國公債利率:目前到年底往上的空間很有限,他不認為美國聯準會現在希望看到利率再往上,預期年底的十年期公債殖利率是在1.7%(表示會比現在的2.15%還低) 關於美國股市與債市:當QE運作的時候,對股市有利,當QE沒有運作的時候,對債市有利

股市的 波動率指數 又被稱為 投資人的恐懼指標 (investor fear gauge) ,是觀察投資人對於股市是否具有信心的一種指標,當波動率上升時通常表示投資人認為股市未來會有較大的波動,也表示對於股市存在著不安的情緒,財經部落格 Sober Look 指出,日本股市的波動率指數正在快速上升中(上圖),現在已經是 福島核災之後的新高水準 ,顯示投資人對於日本股市的信心與狂熱正在快速退燒中! Minyanville網站上的一篇文章也提到(看 這裡 )對日本股市與其經濟改革能否成功的疑慮,還有 德國銀行(Deutsche Bank) 也認為日本股市最近下跌的底部尚未出現!

美國股市5月走勢圖,資料來源: Bespoke Investment Group 5月結束了,美國股市在5月雖然上漲了超過2%,股市也在當月創下新高紀錄(上圖),但5月下旬的股市下跌也開始讓投資人感到些許的憂慮,增添許多不確定因素! 日本股市更是驚滔駭浪,雖然今年前五個月仍然是上漲了32.51%,位居全球主要股市之冠,但卻是從本年的高點下跌了近20%之多,充分展現了股市高風險高報酬的特性(下圖)! 另外,中國與香港股市仍是受到中國經濟成長放緩疑慮的影響,今年以來沒有什麼表現 全球主要股市今年以來投資報酬率, 資料來源:dshort.com

PIMCO的債券天王葛羅斯(Bill Gross)接受電視CNBC的訪問,針對主持人的提問,他主要回答了三個重點: 債券的長期多頭走勢已經結束 了,但股市的空頭尚未開始 如果未來如果債券價格下跌,股市會如何反應?葛羅斯說:未來如果債券價格下跌,股市可能也會跟著下跌,過去金融海嘯發生之前,基本上債券價格與股票價格的相關性是負的(negative correlation),也就是當債券價格下跌時,通常股票會漲,反之亦然,但自從金融海嘯之後,特別是現在,金融市場上需要穩定的日圓匯價,穩定的日本債券與美國公債走勢,如果這些資產出現不穩定的現象,則金融市場就會出現不穩定,美國房地產市場會受到衝擊,美國股市也會受到影響而下跌,所以未來 債券價格與股票價格的相關性會變成是正的 (positive correlation) 關於美國聯準會主席柏南克是否稱職,葛羅斯認為柏南克對 經濟的掌控已經有點失去了控制 ,柏南克引導利率成為超低的水準,這點影響了存款戶的收益,進而影響了消費的意願,也影響了經濟的成長 美國10年期公債殖利率過去222年的走勢圖, Business Insider

上圖是財經部落格 research puzzle 所整理的四個主要國家--日本,美國,德國與英國,本月以來10年期公債殖利率的變化圖,縱軸是變化的百分比,從圖上可以清楚看到,主要西方國家的債券殖利率在本月都有大幅度上揚的現象,漲幅都在20%以上,日本甚至漲幅達到 60% ,作者說這種現象讓他回想到 1987年3月時 的情況(下圖),當時債券殖利率也是短短的時間內就一飛衝天!

我們都知道,自從美國當年在日本丟下原子彈之後,日本可說是對於美國徹底的佩服了,從此臣服於美國之下,而且作為美國最忠心的小老弟,什麼事情都把美國當作學習的榜樣,日本戰後能夠快速的崛起當然也是拜這種學習美國的態度所賜,這次日本首相安倍也想要如法炮製一番,想要藉著抄襲美國聯準會的QE政策讓日本再度重新站起來 我們也都知道,這次安倍經濟學大規模QE的主要目的就是打敗過去長期困擾日本的通貨緊縮(deflation),希望讓通貨膨脹(inflation)能夠重新回來,且目標設定為2%,但是當日本政府看到上面這張圖(資料來源: 金融時報 ),應該是會嚇出一身冷汗,因為連美國聯準會連續在過去幾年祭出多次的QE,結果不僅沒有出現通貨膨脹 (inflation) ,甚至現在開始需要注意會不會美國接下來也出現通貨緊縮 (deflation) 了! 這真是很奇怪的現象,當過去美國聯準會宣布要開始印鈔票祭出QE的時候,眾多的經濟學家開始警告,通貨膨脹甚至是惡性通貨膨脹(hyper-inflation)即將要出現在美國了,結果幾年過去了,物價幾乎沒有什麼大變動,甚至都要開始下降了!怎麼會這樣呢?經濟學教科書不是說 亂印鈔票就會引發通膨嗎 ?因此有媒體說(看 這裡 ),這個現象是近幾年讓 眾多經濟學家都看走眼 的最大經濟事件,至於為什麼通貨膨脹會沒有出現呢?我之前曾經提到過(看 這裡 和 這裡 ),現在主流的看法是因為新增加的錢並沒有從銀行體系流入實體經濟中,而是被放在銀行裡面作為存款準備的增加,所以並不會產生通貨膨脹 過去被各國央行視為毒蛇猛獸一般的通貨膨脹(inflation),現在竟然被視為寶藏般深怕失去了它,但如果連最早實施QE政策的美國都只出現極低的 通貨膨脹 (inflation),那麼現在才開始 實施QE政策的日本能夠成功的找到 通貨膨脹 (inflation)嗎?這點不無疑問!

日本10年期公債殖利率過去1年走勢圖, Bloomberg 上週日本股市單日的跌幅達到7%,嚇壞了眾多投資人,大多數媒體都是將股市暴跌的原因歸在美國聯準會的QE談話與中國表現不佳的經濟數據上面,比較少提到日本自身的問題,其實現在引起日本股市投資人最擔憂的都不是上述的問題,而是 日本的債券殖利率 ! 上圖是日本10年期公債殖利率的走勢圖,從圖上可以看到,日本的債券殖利率在過去這幾天突然開始大漲,這引發了市場的不安,雖然從更長期的走勢圖來看(下圖),目前殖利率仍然是在1%以下,還不是很高的水準,但是在如此 短的時間內暴漲 還是會令人擔憂的 日本政府現在面臨一個高難度的困境,當政府宣布要在未來數年大幅度買進政府公債之後,正常來說投資人應該如何反應?我們來換個方式想一想,假如現在台灣政府宣布將在未來數年內大量的買進台灣的房地產或股票,如果你也相信政府的這個決心,那麼你認為這些資產的價格接下來會如何?一定是會大漲,是吧!而且投資人也會跟著搶進才對,但現在日本政府卻面臨一個尷尬的現象, 日本的公債卻沒有人想買 (除了政府自己),這導致了 公債的價格下跌 (殖利率上升)!你可能也會說,日本不就是想讓利率上升,讓通貨膨脹達到2%的目標嗎?沒錯,這是日本這次經濟刺激政策的終極目標,但這個邏輯的順序應該是,先讓日幣貶值並同時 維持低的利率 以刺激經濟(如同過去的美國一樣),然後讓復甦的經濟慢慢帶動利率的上揚,這樣才對,否則如果經濟還沒有起色利率就已經上揚,那麼別忘了,日本政府有著全球最高比率的政府負債,日本 還沒有享受到經濟復甦的好處前就會被高額的公債利息所壓垮了! 日本10年期公債殖利率過去3年走勢圖, Bloomberg

我之前曾經介紹過 Jeffrey Gundlach 這個人,他是債券界中能跟PIMCO的葛羅斯(Gross)齊名且有債券天王(Bond King)之稱的投資專家,最近他受到財經媒體的追捧,因為他最近幾次的幾個市場預測(除了他專長的債券市場之外,從蘋果股價到日本市場,到最近的大宗商品走勢) 都相當的準確,因此大家都想知道他對於現在市場的看法 最近他接受了路透社的專訪,這個訪問的影片(看 這裡 )推薦有興趣的人可以利用周末看一看,簡單來說,他對於現在市場看法的幾個重點是: 現在還不需要擔心聯準會結束QE這件事情,短期內這件事情都還不會發生 雖然日本股市已經上漲到15,000點以上,他仍然看多日本股市,認為日本股市還是有上漲的空間,正朝著17,000的價位前進 美國股市仍然是安全的,價格也還算合理,更沒有泡沫的問題 美國的財政赤字問題正在改善中,情況沒有惡化 投資人完全不需要擔心通貨膨脹的問題,現在全球主要國家中都沒有通貨膨脹的問題 相對於去年他看壞蘋果股價,他現在認為蘋果股票的價位是吸引人的

根據一份美國銀行(Bank of America)針對基金經理人們所做的 問券調查 顯示,哪些是他們認為目前最擔心的 尾部風險(tail risk) ?從調查可以看到: 歐債危機 仍然是這些 基金經理人們最擔心的變數,顯示歐洲最壞的情況可能尚未結束,但擔心的程度已經比上個月的調查顯示減緩了一些 其次最擔心的是 中國的經濟是否會出現硬著陸 以及因此而導致大宗商品的崩盤?而且值得注意的是,這個因素的擔心程度持續在上升之中 另外有三個因素是上次調查時沒有出現而這次卻出現的變數,分別是:區域國家政治上的衝突,日本安倍經濟學的失敗以及通貨膨脹

相信大家最近都有注意到日圓匯率跌破100日圓大關,也都知道這是日本的貨幣寬鬆政策所造成的影響,而日圓的貶值就代表著美元的升值,本月以來美元指數就持續走強(下圖),當然,日圓的貶值是造成美元升值的因素之一,但美元的升值背後還有其他的原因,知名的財經部落格Sober Look就指出(看 這裡 ),除了日圓因素之外,還有其他五個重要的因素導致最近美元指數的走揚!

日本股市歷史上,年初到5/7表現最佳的十次與當年之後的股市表現,資料來源: Bespoke Investment Group 今年全球最受注目的股市之一無疑就是日本股市了,從年初到5/7為止日本股市已經上漲了36.4%,即使換算成美元計價,股市也上漲了19%,今年的股市才過了1/3就已經漲了這麼多,是不是代表今年後續的股市表現一定會好呢?

德國製造業PMI指數,資料來源: Markit 自從日本新政府宣示要大幅讓日幣貶值以刺激經濟以來,很多國家都戒慎恐懼,高度緊張,深怕自己的國家經濟受到衝擊,這其中 南韓是叫的最大聲的一個國家 (看 這裡 , 這裡 ),但昨天公布的南韓製造業PMI指數顯示,南韓經濟並沒有受到什麼影響,製造業的增長還是持續擴張,現在有人認為,其實 受傷最重的國家應該是德國 ,從最新公布的德國製造業PMI指數(上圖)來看,這似乎是有點道理,德國PMI指數呈現今年以來首度的下跌,而且指數位置仍然處在50以下,從前一個月的49.0下跌到這個月的48.1,製造業產出情況非常不理想,但奇怪的是,德國銀行(Deutsche Bank)還特別出了一篇報告(看 這裡 ),認為德國跟日本主要的出口國家重疊的部分很少(下圖),因此德國的出口根本就不會受到日幣貶值多大的影響,不知道是真的沒有影響?還是德國人太愛面子了呢?反正現在呈現的情況,就是叫的最大聲的南韓,反而是經濟持續往上衝,而認為沒有影響的德國,卻經濟深陷泥沼! 德國(藍色)與日本(灰色)出口地區的比較圖,資料來源:德國銀行 除了這兩個國家以外,英國金融時報的一篇文章也提到(看 這裡 ),日本祭出的激烈貨幣寬鬆政策將會使得大量的過剩資本流入亞洲新興國家,而根據過去的經驗,最可能受到嚴重影響的國家是 泰國,馬來西亞與印尼 ,另外越南,菲律賓與印度也可能會受到衝擊,甚至最後可能會 重演1997年的亞洲金融風暴!